- QUY MÔ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN, THỊ TRƯỜNG TÍN DỤNG VÀ TƯƠNG TÁC CỦA CHÚNG ĐẾN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ. - Các nước đang phát triển, tăng trưởng kinh tế, quy mô thị trường chứng khoán, thị trường tín dụng. - Nghiên cứu nhằm mục đích xem xét tác động giữa quy mô thị trường chứng khoán, thị trường tín dụng và tương tác của chúng đến tăng trưởng kinh tế tại các quốc gia đang phát triển trong giai đoạn bằng phương pháp S-GMM sai phân hai bước trên mô hình bảng động. - Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô thị trường chứng khoán, thị trường tín dụng tác động thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, trong khi tương tác giữa chúng làm giảm tăng trưởng kinh tế. - Bên cạnh đó nghiên cứu cũng cho thấy lạm phát tại các quốc gia đang phát triển còn ở mức thúc đẩy tăng trưởng kinh tế;. - đồng thời, công nghệ, hiệu quả chính phủ và chất lượng luật pháp tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế.. - Quy mô thị trường chứng khoán, thị trường tín dụng và tương tác của chúng đến tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển. - cho nhu cầu đầu tư và phát triển. - Như vậy, các doanh nghiệp sẽ có sự cạnh tranh trên thương trường về vốn, công nghệ, lao động để tồn tại và phát triển. - Qua đó, các doanh nghiệp huy động được nguồn vốn, tiếp cận được công nghệ mới, thu hút được lao động giỏi để đáp ứng cho nhu cầu đầu tư phát triển của doanh nghiệp, góp phần tạo thêm giá trị gia tăng cho nền kinh tế, từ đó thúc đẩy TTKT.. - Tuy nhiên, không phải quốc gia nào cũng phát triển đầy đủ cả hai thị trường này. - Theo số liệu của ngân hàng thế giới (WB) cập nhật ngày thì trong số 66 quốc gia đang phát triển có số liệu tương đối đầy đủ thì chỉ có 36 nước có cả TTTD và TTCK, còn lại 30 nước chỉ có TTTD mà không có TTCK. - Đến nay, có nhiều nghiên cứu tập trung đến tác động đồng thời của cả hai thị trường này đến TTKT qua kênh TTTC, nhưng còn khá ít nghiên cứu tách riêng hai thị trường này và xem xét tác động của chúng đến tăng trưởng ở dạng đánh đổi hay tác động đồng thời.. - Ngoài ra, việc xem xét tác động tương tác của hai thị trường này đến TTKT cũng chưa được các nghiên cứu đề cập đến. - Vì vậy, nghiên cứu về quy mô TTCK, TTTD và tương tác của chúng đến TTKT tại các nước đang phát triển sẽ lấp đầy khoảng trống nghiên cứu trong quá khứ. - Nghiên cứu này góp phần bổ sung thêm những bằng chứng khoa học, giúp các nước đang phát triển xây dựng được lộ trình và kế hoạch cho sự phát triển hoàn thiện TTTC của quốc gia, góp phần thúc đẩy TTKT.. - Nghiên cứu của Lucas (1988) cũng khẳng định TTKT phụ thuộc vào 2 quá trình, bắt đầu đó sự tích lũy (từ tài sản như vốn, lao động, đất đai) và sau đó là đầu tư những tài sản này một cách có năng suất, có hiệu quả thì mới đẩy mạnh TTKT.. - Ở đó vốn, lao động và công nghệ được xem là những yếu tố ngoại sinh được vận hành theo một quy trình: sản xuất tạo ra thu nhập, thu nhập dùng để tiết kiệm và tiêu dùng, tiết kiệm dùng để tài trợ cho đầu tư, đầu tư làm thay đổi trữ lượng vốn, từ đó tác động gia tăng sản lượng sản xuất. - Như vậy, theo Solow, những yếu tố tác động đến vốn, công nghệ đều làm cho nền kinh tế đạt trạng thái dừng ở mức cao hơn, tức quốc gia đó phát triển hơn.. - Lucas, 1988), chính sách thương mại mở cửa hơn giúp cho quốc gia định hướng sản xuất vào các lĩnh vực kinh tế có tiềm năng phát triển cao hơn. - Do đó, mở cửa thương mại giúp hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp có được thị phần lớn hơn, hoạt động hiệu quả hơn, giá trị các doanh nghiệp gia tăng nhanh hơn, từ đó ảnh hưởng đến sự phát triển của TTCK, thị trường tín dụng, cũng như góp phần thúc đẩy TTKT.. - 2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm. - Các nghiên cứu về tác động của chúng đến TTKT thường được thực hiện thông qua tác động của TTTC đến TTKT. - Bắt đầu từ nghiên cứu của Schumpeter (1911) chỉ ra rằng hệ thống ngân hàng (thực hiện vai trò của TTTD) là yếu tố quan trọng cho TTKT do vai trò của nó trong việc phân bổ tiết. - Những nghiên cứu sau đó, như Goldsmith (1969), McKinnon (1973), và Shaw (1973) đưa ra những bằng chứng về sự phát triển tài chính có tác động tích cực đến TTKT.. - Khi nghiên cứu trên từng kênh thì có một số nghiên cứu khẳng định TTTD (thông qua hệ thống ngân hàng) là yếu tố quyết định quan trọng của TTKT, như King và Levine (1993), và Berthelemy và Varoudakis (1996). - Đồng thời, kênh phát triển TTCK cũng được Atje và Jovanovic (1993), Levine và Zervos (1996), Andersen và Tarp (2003), và Cooray (2010) phát hiện có liên quan tích cực đến TTKT. - Quốc gia có TTCK phát triển sẽ khuyến khích tăng tiết kiệm và giảm chi phí giao dịch (Dicle and Beyhan, 2010), sẽ thúc đẩy TTKT (Seetanah et al., 2012). - Ngoài ra cũng có một số nghiên cứu kiểm tra tác động đồng thời của cả hai thị trường lên TTKT. - Nghiên cứu của Levine and Zervos (1998), Beck and Levine (2004), Wu et al. - Mức độ tác động của hai kênh này đến TTKT cũng khác nhau, nghiên cứu của Arestis et al. - (2001) thì khẳng định mức độ tác động của TTTD là mạnh hơn, trong khi nghiên cứu của Brown (2017) thì khẳng định sự phát triển của TTCK trên những quốc gia có công nghệ cao sẽ dẫn đầu cho sự tăng trưởng của các nền kinh tế tiên tiến.. - Nghiên cứu mối quan hệ TTCK và TTKT giữa 2 nhóm quốc gia phát triển và đang phát triển, Harris (1997) tìm thấy mối quan hệ tích cực chỉ tồn tại trong nhóm nước đang phát triển. - Sau đó, nghiên cứu của Filer et al. - (1999) tiến hành so sánh chi phí đối với nguồn vốn tín dụng từ TTCK ở 2 nhóm quốc gia này, kết quả cho thấy nhóm quốc gia phát triển có chi phí vốn rẻ hơn tương đối so với nhóm quốc gia đang phát triển. - Điều này là do các tổ chức tài chính gồm TTCK và hệ thống ngân hàng tại các quốc gia này phát triển lâu đời hơn nên tạo nguồn tín dụng sẵn có với chi phí thấp hơn so với nhóm nước đang phát triển. - Deb and Mukherjee (2008), Cooray (2010) cũng có đồng quan điểm và chỉ ra rằng những cải thiện về tỷ lệ đầu tư và hiệu quả sử dụng vốn tại các quốc gia đang phát triển thể hiện rõ. - nét hơn so với nhóm các quốc gia phát triển. - Vì vậy, các quốc gia đang phát triển sẽ được hưởng lợi nhiều hơn từ phát triển khu vực tài chính so với các quốc gia phát triển. - Ngoài ra, nghiên cứu của Demirguc- Kunt and Maksimovic (1998) cũng khẳng định rằng những TTCK được xếp hạng cao nhờ những quy định trong nước gần với quy định của quốc tế nên thường thu hút được nguồn vốn nước ngoài đầu tư vào nhiều hơn so với các thị trường khác, qua đó thúc đẩy TTKT nhanh hơn.. - Bên cạnh đó, cũng có một số nghiên cứu tìm thấy tác động tiêu cực hoặc không đáng kể của TTTC đến TTKT tại các nước đang phát triển. - Như nghiên cứu của Narayan and Narayan (2013) không tìm thấy bằng chứng cho thấy cả lĩnh vực tài chính lẫn lĩnh vực ngân hàng đóng góp vào sự tăng trưởng cho các nước Trung Đông, kết quả của Rioja and Valev (2014) cho thấy TTCK đã không đóng góp vào tăng trưởng ở các nước có thu nhập thấp trong khi các ngân hàng có tác động tích cực đáng kể đến tích lũy vốn. - (2014) thấy rằng tác động tích cực của TTTC đến TTKT khi TTTC chưa vượt qua ngưỡng, còn vượt ra ngoài ngưỡng đó thì tác động tích cực của tài chính đối với TTKT biến mất.. - Qua các nghiên cứu trên cho thấy tác động của TTCK, TTTD đến TTKT là còn nhiều tranh luận, phần lớn các nghiên cứu đều khẳng định chiều hướng tác động tích cực ở nhóm nước phát triển, còn nhóm nước đang phát triển thì kết quả còn mơ hồ và không đồng nhất. - Đặc biệt là chưa có nghiên cứu nào xem xét đến tác động tương tác của quy mô TTCK và TTTD đến TTKT. - Vì vậy, nghiên cứu này sẽ lấp đầy khoảng trống khi trả lời được hai câu hỏi sau:. - Quy mô TTCK, TTTD có tác động thúc đẩy TTKT tại các nước đang phát triển không?. - Liệu có sự tương tác đồng thời của TTCK và TTTD đến TTKT tại các nước đang phát triển không?. - 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Khung phân tích. - 3.1.1 Mô hình nghiên cứu. - Theo lý thuyết tăng trưởng ngoại sinh Solow, tăng cường thêm 2 kênh huy động vốn đầu tư từ TTCK và TTTD như nghiên cứu của Durusu-Ciftci et al. - (2017) để xác định tác động của TTCK và TTTD đến TTKT trong lâu dài. - Ngoài các giả định của mô hình Solow, nghiên cứu còn đưa ra một giả định rằng tiết kiệm trong nền kinh tế được tái đầu tư lại qua 2 kênh là TTCK (cung ứng vốn chủ sở hữu) và TTTD (cung cấp vốn vay). - Theo lý thuyết đánh đổi, nghiên cứu giả định rằng đầu tư được tài trợ bởi chức năng tiết kiệm dạng Cobb-Douglas sau đây, một sự kết hợp của nợ và vốn chủ sở hữu:. - (7) là mô hình lý thuyết của nghiên cứu phản ánh tác động của TTCK, TTTD đến TTKT theo nghiên cứu của Durusu-Ciftci et al. - Trong đó, hệ số β 1 , β 2 , β 3 đo lường tác động của TTCK, TTTD, tỷ lệ tăng trưởng của dân số trong độ tuổi lao động, khấu hao, tiến bộ công nghệ đến thu nhập bình quân đầu người. - Chỉ số i là quốc gia, t là năm nghiên cứu. - Tuy nhiên, để đạt được mục tiêu xem xét tác động của TTCK và TTTD đến TTKT là tác động đánh đổi hay tác động tương tác, nên mô hình nghiên cứu (7) được bổ sung thêm biến tương tác của TTCK và TTTD. - Tỷ lệ tăng trưởng lao động được thay thế bằng tỷ lệ dân số trong độ tuổi lao động so với tổng số dân, tiến bộ khoa học công nghệ là một phạm vi rộng nên nghiên cứu chỉ xem xét ở mức độ chia sẻ thông tin và kinh nghiệm trong cộng đồng . - Nghiên cứu sử dụng chỉ tiêu tỷ lệ người lao động sử dụng mạng di động làm đại lượng đại diện yếu tố công nghệ trang bị cho người lao động thay thế cho cả yếu tố lao động và công nghệ.. - Theo lý thuyết tăng trưởng ngoại sinh và lý thuyết lợi thế cạnh tranh của Ricardo (1817) thì mở cửa thương mại là điều kiện cần thiết cho quá trình chuyển giao công nghệ, tiếp nhận đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) từ nước phát triển sang nước kém phát triển hơn, đồng thời cũng tạo điều kiện cho các quốc gia tận dụng lợi thế cạnh tranh của mình để tối đa hóa sản xuất và thương mại, nhờ thế tác động đến TTKT. - Vì vậy, trong nghiên cứu này bổ sung thêm những biến kiểm soát khác như độ mở cửa thương mại, FDI thể hiện đặc trưng của nền kinh tế mở. - Theo nghiên cứu của Vinayagathasan (2013) ở các nước Châu Á, tồn tại điểm ngưỡng dưới của lạm phát, khi. - lạm phát vượt qua mức 5,43% thì tác động tích cực đến TTKT, còn dưới mức này sẽ không tác động đến TTKT. - Bên cạnh đó, để giảm các sai số của mô hình do yếu tố đặc trưng từ các quốc gia đang phát triển có thể chế chính trị không tương đồng nên nghiên cứu có bổ sung thêm các biến về hiệu quả chính phủ và chất lượng luật pháp. - (1991), Tondl (2001) thì GDP bình quân đầu người giữa các quốc gia trong dài hạn có hội tụ nên GPD bình quân đầu người của năm trước có tác động đến GDP bình quân đầu người năm sau.. - Từ những lập luận trên, mô hình nghiên cứu thực nghiệm có dạng:. - Biến tech được xác định từ hai giá trị trung gian được cung cấp bởi WB trong bộ chỉ số phát triển. - Z it là biến kiểm soát được bổ sung thêm vào nghiên cứu. - pháp phản ánh việc xây dựng và thực thi các chính sách hỗ trợ phát triển khu vực tư nhân.. - 3.2 Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu là bộ dữ liệu bảng của 36 nước đang phát triển có TTCK hoạt động trong 16 năm được trích xuất từ WB (cập nhật ngày . - Với các biến không đủ quan sát, quốc gia nào có ít hơn 9 quan sát trong giai đoạn nghiên cứu 16 năm thì không được chọn.. - Nghiên cứu sử dụng phần mềm STATA 14 để tiến hành phân tích tương quan giữa các biến, xây dựng mô hình hồi quy và kiểm định mô hình. - Với mô hình nghiên cứu (8) có hiện tượng nội sinh là biến trễ của biến phụ thuộc, mẫu dữ liệu có khoảng thời gian nghiên cứu (T=16) ngắn hơn số nhóm (N=36) nên phù hợp với việc sử dụng biến trễ của biến bị nội sinh làm biến công cụ, tức sử dụng phương pháp S-GMM (Blundell and Bond, 1998) sai phân hai bước trên mô hình bảng động. - Để kiểm định tính phù hợp của mô hình GMM, nghiên cứu sử dụng kiểm định Sargan hoặc Hansen về giới hạn xác định quá mức và kiểm định Arellano – Bond về hiện tượng tự tương quan.. - 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN. - Điều này cho thấy hiệu quả chính phủ và chất lượng luật pháp là có liên quan đến hầu hết các nguồn lực phát triển kinh tế. - Vì vậy, trong mô hình nghiên cứu có hiện tượng tương quan ở một số biến độc lập.. - Mô hình nghiên cứu (8) cho thấy có hiện tượng nội sinh trong mô hình, kiểm tra tự tương quan cũng cho thấy có hiện tượng tương quan. - Chiều hướng tác động của các nhân tố đến TTKT trong cả hai mô hình (a) và (b) là giống nhau cho dù có bổ sung hay không bổ sung nguồn vốn FDI. - Trong đó, quy mô TTCK và TTTD có tác động thúc đẩy TTKT nhưng tương tác đồng thời cả hai thị trường này lại có tác động hạn chế TTKT. - Bên cạnh đó, độ mở thương mại cũng có tác động hạn chế TTKT tại các nước đang phát triển trong giai đoạn . - Ngoài ra, vốn FDI, trình độ công nghệ, lạm phát, hiệu quả chính phủ và chất lượng luật pháp đều có tác động thúc đẩy TTKT tại các nước đang phát triển.. - Khi mở cửa kinh tế, các quốc gia đang phát triển có điều kiện mở rộng thị trường tiêu thụ sản phẩm, tiếp nhận đầu tư nước ngoài nên bổ sung thêm nguồn vốn và công nghệ. - Qua đó, họ đẩy mạnh kênh phân phối và lưu thông hàng hóa trong và ngoài nước nên đã phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh trong nước. - Vì vậy, cả hai thị trường này có tác động thúc đẩy TTKT, tương đồng với kết quả nghiên cứu về tác động tích cực của TTCK, TTTD đến TTKT của Levine and Zervos (1998), Beck and Levine (2004), Wu et al. - Trong khoảng thời gian nghiên cứu xảy ra khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, mới phục hồi kinh tế từ năm 2012. - Bắt đầu từ sự khủng hoảng của TTTC do phát triển quá mức của TTTD kéo theo bùng nổ thị trường bất động sản (Virtanen et al., 2018). - Lý giải hiệu ứng tiêu cực này là sự phát triển quá mức của TTTD trong giai đoạn khủng hoảng tài chính dẫn đến TTCK bị giảm sâu. - Kết quả tác động kép của TTCK và TTTD làm cản trở sự phát triển kinh tế do kênh thương mại đã truyền dẫn khủng hoảng kinh tế từ các nền kinh tế tiên tiến sang các nước đang phát triển (Cömert and Uğurlu, 2015).. - Các biến kiểm soát của mô hình, như biến công nghệ, lạm phát, hiệu quả chính phủ và chất lượng luật pháp đều tác động tích cực đến TTKT. - Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy quy mô TTCK và TTTD không có tác động đánh đổi mà tác động đồng thời lên TTKT. - Nguồn vốn từ hai thị trường này có tác động thúc đẩy TTKT, nhưng khi chúng tương tác lại gây ra hiệu ứng tiêu cực do việc khai thác và sử dụng không hiệu quả các nguồn vốn này. - Việc bổ sung nguồn vốn FDI làm giảm bớt tác động (các hệ số giảm) của thị trường vốn trong nước lên TTKT. - Vì vậy, tại các quốc gia đang phát triển, việc khai thác đồng thời các nguồn vốn trên TTTC phải quan tâm đến hiệu quả của chúng để hạn chế những hiệu ứng tiêu cực do tác động đồng thời của hai thị trường này lên TTKT (Narayan and Narayan, 2013. - Mở cửa thương mại cũng là điều kiện để các nước đang phát triển nhận chuyển giao công nghệ, tăng cường hiệu quả sản xuất, góp phần TTKT. - Tuy nhiên, việc chuyển dịch cơ cấu kinh tế từ thâm dụng lao động sang thâm dụng công nghệ sẽ là hướng phát triển bền vững góp phần TTKT cho các nước đang phát triển trong điều kiện cạnh tranh toàn cầu. - Trong khoảng thời gian nghiên cứu của mẫu thì độ mở thương mại có tác động tiêu cực đến TTKT, như nghiên cứu của Ulaşan (2015), Trejos and Barboza (2015), Rodrigue and Rodrik (1999). - điều này cho thấy giá trị xuất nhập các nước đang phát triển còn. - Để gia tăng giá trị xuất nhập khẩu trong tương lai, các nước đang phát triển cần đầu tư thêm yếu tố công nghệ trong lĩnh vực xúc tiến thương mại, chuyển dịch cơ cấu kinh tế, góp phần TTKT.